风险平价策略探析

　⊙嘉实投资者回报研究中心

　　成功的投资离不开有效的投资策略。尽管条条大路通罗马，成功之路不止一条，但是在实际操作中，投资者常常面对纷繁驳杂的投资策略在选择上无所适从，在实施上更是无从下手。了解投资策略是选择和实施投资策略的前提，在本期专栏中， 嘉实回报 中心将向广大投资者介绍一种在成熟市场上广为应用的投资策略：风险平价（Risk Parity）策略，并同大家一起分析和探讨这一策略的构建和实施要点。

　　通过配置不同资产来分散风险的投资策略已经广为投资者所接受，这类策略的理论基础是 美国 经济学家马克维茨（Markowitz）在1952年奠定的分散化投资理论。实践中，根据此理论构建的传统投资组合多以按金额均衡各类资产，例如传统的60/40组合将60%的资产配置于股票，40%的资产配置于债券。从配置比例的角度看，这个组合似乎比较均衡，但从风险的角度看则是另一番情景。组合整体风险的90%来自股票，而只有10%来自债券，风险不均衡显而易见，当股票市场出现大幅下跌时，即使债券资产稳定抗跌能力再强，也难以避免整体组合亏损。因此，传统均衡资产配置的分散投资策略并不能保证风险均衡，收益均衡也就无从谈起，很难做到风险和收益的最优。如何超越成为投资界和学术界孜孜以求的共同目标。

　　作为传统分散投资理论的一个突破，风险平价策略的实质是一项资产配置策略，它以各资产类的风险贡献为出发点，在配置中追求资产的风险权重平等而不是传统配置策略中的金额权重平等。具体而言，在风险平价策略中，投资组合配置资产时要求每类资产对整体风险的贡献是相同的，如果某类资产的风险超过其他资产类，就要按风险平价要求减少它的金额配置来降低它的风险配置，反之亦然。通过这种方式构建的组合，尽管不同资产类预期收益不同，但是它们对组合风险的贡献是相同的。在风险平价策略的实施中，由于股票类资产具有高风险高收益的特征，因此它在组合中的金额配置比例就会得到合理控制，不会过高。风险平价策略不但理念清晰明了，而且具有很强的可操作性，从1990年代开始在成熟市场得到广泛和成功的应用，其中最具代表性的当属美国桥水公司（Bridgewater Associates）的全天候（All Weather）基金。设在美国康州的桥水公司是全球规模最大的对冲基金管理公司，管理总资产超过1500亿美元，旗下的全天候基金成立于1996年，通过对股票、债券、 大宗商品 等主要资产类进行风险等权配置，以风险平价策略指导投资，成立至今的18年间，平均年化收益超过8.4%，超过同期 标普500 指数的6.3%，而风险仅为此指数的一半，实现了持续稳定的较高回报。桥水全天候基金无愧是风险平价策略的成功典范，其700亿美元的规模也是全球最大的单只对冲基金之一。

　　桥水公司可谓实施风险平价策略的大腕，对一般投资者而言，在实践风险平价策略时需要注意以下几个方面。第一，选择适宜的投资标的。如果底层资产选择不当，即使是策略适当也难以获得预想收益。对资产类的选择的标准应当是它在经济或市场周期的某个阶段中具有亮点，例如债券资产在低通胀或者通缩阶段表现会比较好，而股票资产在经济复苏和扩张阶段表现更佳，大宗商品类资产则在高通胀期表现突出，没有亮点的资产类很难为构建风险平价策略提供好的基础。第二，定期动态调整投资组合。在构建风险平价的投资策略之后，组合内部各资产的比例仍然需要定期进行调整，以体现该资产类最新的走势动向。举例来说，在2008年全球金融危机中，全球股市大跌，风险波动性明显高于以往，根据风险平价策略应及时降低股票资产在投资组合中的比例，保证各资产类间的风险平衡。第三，坚持策略执行的纪律性。从根本上说，风险平价策略不是追求一时高收益，而是基于收益和风险的双重考量的结果，以获取稳健可持续收益为目标。如果投资者受到某种资产类短期上涨的影响而主动增加配置，就背离了风险平价策略的核心。领会精髓，不忘初心，才能实现风险平价策略的目标。

　　常言道：他山之石，可以攻玉。风险平价策略作为一种非传统的资产配置方法，以不同资产类的风险等权配置为核心达到风险和收益的平衡，在理论上和成熟市场的实践中都取得了不同凡响的成功。希望投资者能够不断加深对风险平价策略的理解，在投资中善加运用，收获跨越周期的“全天候”回报。